Recientemente vemos en la prensa especializada menciones a una correlación inversa entre la subida de las rentabilidades de los bonos a diez años y la bajada en las principales compañías estadounidenses: el periodista puede referirse al Nasdaq100, las tecnológicas… Y la narrativa suele ser que estos activos, cuyo atractivo se basa en su supuesta apreciación (growth), sufren cuando aparece una inversión más segura y suculenta. Se da por sabido un mecanismo mediante el que suben los yields y bajan las acciones. Considero que ese mecanismo es un keynesianismo mal entendido y que se puede pensar la cuestión de una forma más esclarecedora.
Simplificando muchísimo una idea de Keynes, al subir los tipos de interés se reduce la inversión: si tengo un par de millones de libras puedo decidir montar una fábrica, pero si el país me ofrece un 20% anual por sus bonos tiene sentido que prefiera no montar la fábrica. Esto ha tenido un desarrollo interesante en la economía financiera en paradigmas de construcción de portfolios que pretenden asignar un porcentaje a treasuries y acciones entendiendo que su prestación es inversa y los bonos compensarán cuando vayan mal las primeras. También en la economía real los bancos centrales han trabajado con esta herramienta.
Sin embargo, en esta ocasión no entiendo que esté funcionando así. No comprendo atribuir la bajada de acciones a que, al ser las rentabilidades de los bonos más atractivas, se abandonan los activos a los que se les supone capacidad de apreciación frente a rentabilidad pagada y se compran los bonos, porque si sube la rentabilidad en esta ocasión es porque los bonos se están vendiendo, no comprando, pese a los esfuerzos del banco central pertinente.
Considero más útil pensar la cuestión desde el siguiente punto de vista:
Se está produciendo un cierto abandono de los activos financieros denominados en dólares. Antes tenía sentido estar largo en ellos porque tanto las empresas de mayor capitalización como los bonos se benefician directamente de las políticas monetarias y centrales de la Reserva Federal. Ahora, a pesar de estas mecánicas, se están vendiendo (en parte). Por tanto, hay correlación entre la subida de los tipos y la bajada de las acciones, pero no hay causalidad entre ellas sino que las dos tienen la misma causa. Puede entenderse que es una pérdida de confianza, un ajuste, o como se quiera interpretar o discernir. Pero lo que pasa hoy no es que el encargado de manipular el mercado esté subiendo los tipos para bajar el grifo de la inversión. Lo que vemos es que pese a los esfuerzos del banco central, los inversores venden los bonos, lo que hace que baje su precio y suba por tanto su interés (si les suena de cuando todavía significaba algo la prima de riesgo) y a la vez venden las acciones más significativas por los índices y capitalización de mercado. Parece que se abandonan los principales activos financieros estadounidenses a pesar de lo atractivos que venían resultando por la actividad de su banco central. ¿Y, a dónde va a parar ese capital? Conforme a estudios históricos tiene sentido que vaya hacia fuera del país. Venimos viendo grandes flujos de dinero hacia Asia pero, claro, hablando de la primera potencia mundial esta salida es limitada. Hemos visto subir el precio de otros activos que, aunque sean financieros, son más reales: de las commodities, que se puede entender como una variada alternativa frente al dólar, aunque se suelan denominar en él; una salida a los activos puramente estadounidenses. Y vemos revalorizarse activos de industrias (lo que en inglés vienen caracterizando como una vuelta a lo que ellos llaman value), que además no sufrían las distorsiones de valuación que sufrían otros activos, con lo que el acceso es más directo al valor.
Por supuesto no es la única narrativa: entroncando con esto, tenemos el atractivo de la inversión en una rentabilidad suculenta para quien ya no quiere usar bonos y el argumento de la inflación (apreciación de los activos de estas empresas frente a las divisas). Además, todos estos flujos podrían y deberían explicarse de manera más precisa y cuantificada. Pero, en cualquier caso, lo que quiero hacer ver es que en esta compleja imagen parece más clarificador partir desde la perspectiva macro de que, en esta ocasión, la subida de tipos de interés y bajada de grandes acciones van de la mano, pero no causadas la una por la otra. Al menos es la perspectiva que tomo mientras espero cualquier diálogo o apreciación al respecto para comprender mejor el mundo.
Por Carlos Valdés
